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行业 | 深度分析|!全球疫情如何影响中国产业链?

发布日期:2020-03-27 16:28:24 来源:戴康的策略世界
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疫情全球发酵,从事件冲击演变至链条传导。中、美、日、韩、英、德、法、意、西班牙及伊朗在内的十大重点疫区的GDP及进出口总规模分别占全球总量的63%和48%,链接世界各国经济脉搏。由于疫情国多为顺差国,对全球经济的影响将逐渐由“需求”蔓延至“供给”。

疫情全球发酵,从事件冲击演变至链条传导。中、美、日、韩、英、德、法、意、西班牙及伊朗在内的十大重点疫区的GDP及进出口总规模分别占全球总量的63%和48%,链接世界各国经济脉搏。由于疫情国多为顺差国,对全球经济的影响将逐渐由“需求”蔓延至“供给”。

全球供应链扰动,中国影响由内及外。中国制造业规模全球之首,产业链全球最长最全,是亚太地区最重要的供应链辐射中心。

全球疫情发酵下中国的影响分为两个步骤:中国供给按下暂停键后率先冲击全球供应链某些环节;随着疫情的蔓延,中国对当前疫情国的进口依存度>出口依存度,海外供应链梗阻与需求回落反过来进一步影响中国。

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一疫情全球发酵,从事件冲击演变至链条传导

疫情是一个动态风险,起初是一个事件冲击,但随着传播范围的扩大和持续时间的增加,正常社会条件中受冲击的要素就越多,相应的负面影响也会升级。与之前几次全球广泛传播的流行病疫情相比,本次新冠肺炎疫情已经冲击到全球多个重要经济体,相应的链条传导仍在延续。

1.1 越来越多的全球重要经济体受到疫情蔓延

海外疫情迅速发酵由潜伏期转入爆发高峰阶段。2月19日海外新冠肺炎累计确诊病例超过1000人,海外疫情进入快速发酵阶段,韩国、意大利、伊朗等国家累计确诊病例快速增长。世界卫生组织自2月28日将新冠病毒感染的全球风险上调为“非常高”,新冠病毒肺炎确诊人数激增,形势严峻,截至3月10日,境外确诊病例已经超过33,000人。分区域来看,当前亚洲疫情最为严重,欧洲次之。自二月下旬,疫情开始在韩国、日本迅速蔓延,伊朗则因防控能力较为有限,传播态势较快;欧洲疫情则自意大利北部向整个欧洲大陆蔓延,目前意大利已经采取封国的措施;北美则以美国为主新增病例呈现逐步上升。从海外疫情发展看,当前累计新增仍处于加速状态,对应每日新增仍在上升。

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与历史上的全球几次大规模流行病疫情相比,不可低估本次疫情的严峻性及后续链条影响。

1、与SARS/MERS等历史两轮冠状病毒引起的疫情相比,本次新冠肺炎疫情的感染人数与致死人数已远超出。本次疫情多点爆发,全球感染人数与死亡人数超出过去两轮冠状病毒感染的SARS与MERS疫情。

2、与HIN1/H7N9等流感疫情相比,本次新冠肺炎疫情的20多种疫苗仍在研发阶段,治疗方法正在临床实验,暂时无法靠疫苗与药物进行快速遏制。

3、最重要的一点,与埃博拉、ZIKA等病毒疫情相比,本次疫情冲击的国家范围更广,且发达经济体受到波及,对全球大型经济体产生更负面影响。埃博拉与ZIKA病毒主要集中爆发在非洲、拉丁美洲个别国家,而对世界影响以点状分散。但本次疫情已波及美国、日本、欧洲等发达经济体,并呈现蔓延趋势,对于全球经济的影响更为深远。

当前全球重点新冠病毒疫区在全球经济体量中占据重要地位。包括中、美、日、韩、英、德、法、意、西班牙及伊朗在内的十大重点疫区的GDP及进出口总规模分别占全球总量的63。22%和47。73%,在全球的经济地位举足轻重。其中日韩两国作为制造业中上游产品主要出口国,中东地区作为世界石油的最大出口地,美股市场作为全球资本市场风向标,都是全球产业链及资金链中的重要环节,链接世界各国经济脉搏。

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1.2 疫情国多为顺差国,对全球经济的影响已由“需求”蔓延至“供给”

根据新冠疫情的发展情况不同,疫情对海外国家的影响逻辑主要可分为三个阶段“压制部分需求—>压制供给—>全面压制需求”。

阶段一,先压制部分需求。疫情扩散初期,全社会处于从认知期到恐慌期的过渡,部分日常需求受到压制,比如交通出行、餐饮、娱乐、旅游等。这一期间市场会下调经济增长预期,通缩预期逐渐升温,一般幅度的货币政策的效用有限。阶段二,疫情明显扩散,压制供给和物流。由于市场意识到供需均受到压制,通缩预期反而会有所缓和。在此阶段更多企业的经营可能会受到冲击,对于杠杆高、偿付较大程度依赖企业现金流的经济体而言会出现较为棘手的局面。虽然降息难以解决供应链的问题,但可以避免金融环境收紧,这一阶段普通强度的政策刺激作用效果可能不大,市场可能会预期决策层实施更强有力的对冲政策来支撑经济。阶段三,若疫情全面扩散并迟迟得不到有效控制,则会全面压制需求。若疫情全面扩散并持续时间较长,难以得到有效控制,则全社会失业率会有所升高、收入出现相当长时间的下滑,家庭部门收入的下降会全面压制需求,经济衰退压力增加。

当前以美国为代表的多数海外国家刚刚处于第一阶段(压制部分需求)。但由于目前疫情最严重的国家主要是出口顺差型经济体,因此对于全球经济的影响可能已逐渐进入第二阶段(即压制物流/供给),从而对全球供应链产生影响。

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二全球供应链扰动,中国影响由内及外

疫情的全球发酵,在产业链全球化的合作背景下影响更为深远。出于降低成本的战略,大型跨国公司布局全球工厂已是当今全球供应链的最主要模式。中国作为制造业强国,在本次疫情按下暂停键后率先冲击了全球供应链的某些供给环节;而随着疫情的进一步发酵,海外供应链的梗阻也将会进一步影响中国。

2.1 中国制造业产业链在全球的优势地位

据WTO报告,2000-2017之间,全球制造业供应链发生巨大变化,中国成为全球供应链上不可或缺的辐射中心,已是亚太地区最重要的供应链主导国家。2000年,全球供应链的主导国为美国、德国和日本。其时供应链主导国与其相邻国家关系最为紧密——美国和美洲各国,尤其是加拿大和墨西哥的供应关系最为密切;日本则与韩国、印度、澳大利亚以及亚太国家的供应链相关性最高;而德国则是欧洲最大的供应链集合体。2017年,中国后来居上——不仅取代日本,成为亚太地区最大的供应链主导国,同时在全球供应链的影响规模、辐射范围上大幅超越2000年的日本,成为当前全球制造业供应链上举足轻重的大国。

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中国制造业的特点是:规模位居全球之首,产业链全球最长、最全。从总量上来看,自2010年起中国制造业规模已经超越美国,成为全球制造第一大国。从产业链的长度、广度上来看,中国在全球具备一定优势——在17大类货物出口行业中,美国、中国和德国的关键性出口行业门类最全;在商品出口金额超过全球出口总金额0。2%行业数量上,中、美、德排名前三,其中中国16个,美国13个,德国9个。

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2.2 中国与目前疫情扩散国的贸易依存度

随着中国内需内供链条逐步恢复,疫情对中国的主要风险开始从内部转向外部,海外疫情风险扩大后中国对外依存度较高的行业压力上升。

我们从总量和结构两个角度来衡量中国与当前疫情最严峻6个国家的贸易依存度——

首先,从进出口占比上看,当前重点疫区与中国的贸易关系非常紧密,贸易额占比接近四成。过去10年,我国与9大新冠病毒重点疫区国家进出口总额占全部进出口总额的比重约为40%。其中,美、日、韩、德四国在我国的进出口占比中均超2%。随着海外疫情的发酵,或对我国对外贸易的供需两端造成一定的冲击。

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其次,从主要商品来看,中国对当前海外疫情最为严重的7个国家的进口依存度>出口依存度,但也有部分可能属于进料加工或来料加工装配而递进影响出口链条,密切关注这些地区的疫情发展和防疫措施。从进出口贸易结构上来看,韩国、日本、德国是中国最为重要贸易的伙伴之一。在中国占比最高的7章进口商品中(7章合计超过总进口的69.5%),该7国合计占比超过40%的有5章。而中国占比最高的11章出口商品中(11章合计超过总进口的70%),该7国在任一一章的合计占比不超过25%,占比超过20%的有4章。由于当前海外疫情在生产端暂未造成大规模影响(主要的影响来自于中国前期的停工),因此需求端或率先受到抑制,冲击上出口链条先于进口链条,但由于中国对韩、日、德三国的进口依存度较高,且三国的现有确诊处于上行阶段,因此仍需谨慎对待可能的供应链冲击,密切关注疫情发展和海外供给端情况变化。

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三全球供应链变动对中国产业影响

中国与海外疫情的发酵有先后错位,对全球供应链产生迭代影响。作为全球供应链的关键环节,我们从中国的供需视角(进出口结构与流向,全球投入产出表)来展开分析,以此拆解对于A股相应产业与公司的后续影响。

首先,中国作为全球价值链的供给方,供给能力从“暂停暂停”至“逐步修复”。后续影响中国供给(出口)的因素主要在于疫情发酵下的全球需求。由于疫情从中国开始爆发,中国利用春节假期阶段生活与生产隔离造成了需求与供给的暂停,对全球供应链率先产生影响。不过随着中国疫情控制取得成效,各地复工复产稳步推进,因此我们站在当前视角,更有价值的是对疫情爆发国的需求品类做细致的拆解。潜在影响路径如下——

路径一受损:中国出口流向疫情国占比最高的商品将率先受到影响(服装、半导体与集成电路、光学与精密仪器、化学品、空调等)

其中,需求弹性大/附加值低的可选消费品需求暂缓,且很难随着疫情的缓和需求有爆发性的修复,负面影响程度更大(服装、玩具、家具、家电)

路径二受益:疫情国全球市占率具备优势,供应链受阻后中国供给形成替代的行业将阶段性受益(集成电路、面板、汽车零部件)

路径三受益:随着中国供给恢复,海外需求平稳或上升的行业边际改善(口罩等医疗防护用品、光伏设备)

其次,中国作为全球价值链的需求方,对于疫情严峻国家的进口依赖度比出口依赖度更高。日、韩、德均是中国当前中间品最重要的来料进口国。如果疫情发酵影响了海外部分供给/物流停滞,将对中国进口链条的产业产生影响。日本和韩国是中国电子计算机等细分链条的最重要来料方,日本和德国是中国机械设备、医疗设备、交运设备等精密设备的最重要来料方。疫情对中国进口的影响路径如下——

路径一受损:中国进口来自疫情国占比最高的商品将率先受到影响

其中,需求弹性大/附加值低,海外成本具备优势的进口来料品。由于同质化高国内或有替代品,因此进口链条受阻的影响不大(化学品、塑料制品)

其中,自疫情国进口的高附加值零件/设备面临断供与涨价风险(光学影像、医疗器械、车辆及零部件、PCB、集成电路与半导体等)

路径二受益:沿着上述思路,从疫情国供应断裂的高附加值行业寻找“国产替代”良机(光学影像器件、半导体、医疗器械)

路径三:当前资源品进口受疫情冲击小,价格下行使国内进口链的下游行业成本下行(矿石、能源),但需要对中国工业生产的需求恢复保持跟踪。

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四中国作为供给方,疫情国需求影响中国出口

由于疫情从中国开始爆发,中国利用春节假期阶段生活与生产隔离造成了需求与供给的暂停,对全球供应链率先产生影响。在这个过程中,部分跨国企业在中国的加工部件率先受到影响——以苹果在中国的代工厂富士康为例,春节后富士康郑州厂区的生产停滞对全球Iphone手机的供货量短缺产生影响。

而随着中国复工复产的稳步推进,中国的供给能力将逐渐修复,中国供给对全球供应链造成的阶段性缺位将有所回补,而全球需求变动/物流受阻成为影响中国供给的后续因素。我们选取中国19年出口权重最大的11章及其中的14类重点商品作为考察。

总量上,疫情目前最严峻的国家并非中国出口权重商品的最重要依赖国。以海关总署HS2产品章目分类,中国19年出口商品主要集中在98章中的11章,前11章商品的出口额占中国出口比重超过70%。目前疫情最严峻的国家在任意一章的合计占比均不超过25%,占比超过20%的也仅有4章。

结构上,从中国出口权重商品的流向来看,占比最高的地区是日本、其次是韩国。前11章商品中有9章商品出口向日本的占比超过5%,有3章商品出口向韩国的占比超过5%。疫情国的需求抑制影响,从中国出口角度,日韩影响高于欧洲。

下文我们主要以中国出口占比最高的HS2口径11章商品(下表)作为重点分析对象,考察疫情下的受益及受损路径——

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4.1 路径一:出口流向主要集中在疫情国的商品需求将受到影响

随着中国供给对全球供应链造成的阶段性缺位将有所回补,疫情压制全球需求变动成为影响中国供给的后续因素。从出口端的影响来看,全球疫情国的生活与生产需求暂缓,将对中国出口链条的行业与企业产生影响。

首先,按中国19年出口权重最高的11章商品,我们梳理了向目前疫情最严峻的国家(日韩意法德新加坡)出口占比超过20%的品类将受到影响——主要集中在服装、二极管与半导体、集成电路、光学与精密仪器、化学品、空调、锅炉与机械器具等。其他的如家具、计算机存储器、钢铁制品、电机与电气设备等商品向疫情国出口的占比也普遍超过15%。

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根据商品的需求弹性大小与附加值高低,我们甄别上述出口链条的商品后续受疫情国需求扰动的持续性或有不同。高附加值的商品可以寻找替代的流向或受冲击较小,而低附加值的商品或受到需求的遏制而有负面影响。

那么如何评判中国制造出口的商品是否具备高附加值?我们可以从全球投入产出表的中国商品海外增加值(UIBE口径 GVC)来作为一个侧面的指征。中国各行业产出的国外增加值占比分成三挡:

资源品。中国的资源品海外增加值占比较高,主要是能源生产国家增值。

高附加值零部件/仪器/设备。以电子计算机设备、电气设备、交运设备为主,中国产该类商品的海外增加值占比较高,体现了全球精尖技术的加工融合,而中国产出品的国内附加值相对较低。

低附加值消费。以家具、纺服等终端消费品为主,中国产出商品的国外增加值占比较低,属于海外增值环节的低附加值商品。其中需求弹性大的可选消费会受到需求波动的影响。

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4.2 路径二:需求弹性比较大的低附加值消费品受损

前文提到,根据全球投入产出表中国商品的海外增加值占比,一些低附加值的商品如果需求弹性较大,会受到海外疫情下需求萎缩的负面影响。

从中国向疫情国出口占比较高的商品中,服装、玩具、空调、家具等可选消费的需求弹性较大。类似商品与出口国的消费景气度密切挂钩,随着疫情国家的需求下降或后延,这些出口链条的行业将受到负面影响,且预计很难随着疫情的缓和需求有爆发性的修复。

例如,中国是全球最大的服装出口国,根据HS2口径中国19年对针织服装(61章)及非针织服装(62章)的出口在全球份额占比超过30%,而主要的流向在于美国、日本、德国、英国、韩国,出口流向上述国家的占比超过50%。

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类似的,中国也是全球最大的玩具和运动用品出口国,根据ITC的统计数据18年中国出口该类商品占全球的比重接近一半(48%)。主要的流向国也受到了疫情的冲击,向美国、日本、德国的出口占比超过44%。

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因此,在中国生产/物流供应暂缓的过程中,全球的服装、玩具等低附加值消费品的供应链条受到影响。而随着中国生产/物流的恢复,上述商品反而进入到了海外疫情国的需求受阻阶段。因此低附加值可选消费的出口将受负面影响。

4.3 路径三:疫情国全球市占率具备优势,供应链受阻后中国供给形成替代的行业将阶段性受益

疫情给出口链条企业的外部需求带来风险

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